铅笔道作者 | 爱羽

最近，美图获得阿里2.5亿美元投资。融资，本来是好事，但却感觉，这是美图的万般无奈之举。为何？

首先，这不是我们常规理解的“股权融资”，它是一种可转债融资。什么意思？既然是可转债，那么意味着可以是债，可以是投资，至于最终是什么，阿里可以根据情况决定。

具体看细节。5月20日，美图发布公告称，与阿里签署了 2.5 亿美元可转债协议：为期 3 年，年利率1%，可按每股6.00港元转换为美图股票。

按照惯例，可转债投资，一般用在“投资人纠结”的情况下：投资决心没有那么大，有风险，如果被投公司做得好，那么就转成股票；如果做得不好，那么就当贷款，本金+利息还给我。

美图这次融资，就是这种情况。股权投资的烙印不大，业务合作痕迹倒挺重。

从这些条款，能够感受到美图的妥协，以及商业护城河的软肋。

首先，阿里将在其电商平台优先推广美图AI 电商工具，比如电商生图、生视频。这是美图的核心需求：需要阿里的流量，给他带去新客户。

其次，阿里为美图提供技术支持，比如算力。美图承诺未来3年，向阿里采购不低于5.6亿元的云服务。

很显然，这是阿里的需求。很聪明，2.5亿美元（18亿元）投出去，直接换来5.6亿元的收入。更长远来看，可能会换来一个大客户。当美图花掉5.6亿元后，说不定会形成阿里依赖，继续花10亿、20亿，都将有可能。

再次，双方共同开发模型，包括视频生成模型、图像生成模型。这虽然是双方的需求，但从研发角度看，这更是美图的需求，美图更需要阿里的研发实力。

这三项，基本可以总结为：美图需要阿里的流量与客户，需要阿里的研发实力。阿里则需要美图这个客户，去购买他的算力。

这是双方浅层次的需求。那么深层次需求呢，美图的迫切需求是啥？

从融资的条款看，美图最需要的是流量，需要的是技术研发加持。那么，这是否直指美图的商业模式软肋？某种程度上说，是的。

美图缺流量吗？缺，尤其缺精准流量。为什么？

美图是一个流量贩卖商（部分业务），它也依靠卖广告赚钱。就凭这一点，对流量的追求永无止境，流量越大，广告收入就越多。据2024年财报，美图去年广告收入8.5亿元，占总收入比例约25.5%。

其次，美图收入最高的业务——影像设计产品业务，也非常依赖自身流量的转化。2024年，该业务收入20.9亿元，占总收入比例约62.4%，同比增长57.1%。

什么是影像设计产品业务？比如美图秀秀、美颜相机等，即围绕这些产品的收入。

这些收入具体又分为两种：一种是C端订阅，比如按月付费；另一种是B端付费，比如企业付费，用来设计海报、处理图片等，有点像SaaS服务费。

这两种收入，美图更看重哪种？或许从阿里这笔投资，你已经猜到了，那就是B端业务。

现在看，C端收入占比更高，但B端增速更大。

据去年财报数据，C端生活场景应用收入贡献占比约56.6%，付费用户约1261万。而B端的生产力工具，收入约2亿元（占比仅6%），但同比增速达152%。

这种背景下，我们就能理解这笔投资——美图为什么需要阿里？需要它的C端流量，但需要它的B端流量。这些电商商家，哪个不需要处理图片，不需要设计海报。阿里的电商平台，简直就是美图金主爸爸的集合地。

除了流量，美图的另一个软肋就是：技术研发。

尽管去年，美图自研的大模型（MiracleVision），推动了收入的增长。但与竞争对手相比，它的稀缺性是有限的。与Sora、Canva、字节醒图等工具相比，美图有竞争压力。

比如Sora已经实现电商视频的一键生成，字节醒图日活也超过8000万。

因此，在产品力上，美图也必须借力阿里的技术研发，否则将逐步丧失竞争力。

但坦白讲，美图的业绩还比较扎实。去年收入33.4亿元，净赚5.86亿元。因此，手里还有足够的弹药加强堡垒。